Die Börsen nehmen Donald Trumps Androhungen von Strafzöllen bisher nicht wirklich ernst. Die Spannungen zwischen den USA und China können aber rasch eskalieren. The Market zeigt, welche Aktien aus dem Technologiesektor besonders gefährdet sind.
An den amerikanischen Aktienmärkten bleiben starke Nerven gefragt. Nachdem das chinesische KI-Start-up DeepSeek letzte Woche Turbulenzen auslöste, hat sich der Fokus in den vergangenen Tagen auf das Risiko neuer Handelskonflikte verlagert.
Befürchtungen einer Eskalation haben sich allerdings bereits weitgehend verflüchtigt – zumindest für den Moment. Nach einem hektischen Start in die Woche tendierten die Leitbörsen in New York gestern Dienstag freundlich. Der S&P 500 rückte 0,7% vor, der Nasdaq 100 avancierte 1,3%.
Derweil melden die Superstars aus dem Technologiesektor mässige Zahlen. Nach den dürftigen Abschlüssen von Microsoft, Tesla und Apple sorgt auch Alphabet für einen Dämpfer. Die Aktien des Google-Mutterkonzerns gingen am Dienstagabend nach einem durchwachsenen Quartalsabschluss fast 8% auf Tauchkurs. Mit scharfen Kursabgaben wurde ebenso der Chipdesigner AMD für einen schwachen Leistungsausweis abgestraft.
Das Umsatzwachstum von Alphabet hat sich in der Berichtsperiode per Ende Dezember auf weniger als 12% abgeschwächt. Mit Einnahmen von 96,5 Mrd. $ bleibt der Internetkonzern knapp hinter den Analystenerwartungen von 96,6 Mrd. $ zurück. Sowohl beim Kerngeschäft mit Suchen als auch beim Videoportal YouTube hat sich das Expansionstempo verlangsamt.
Für Enttäuschung sorgt zudem das Infrastrukturgeschäft Google Cloud. Der Umsatz hat sich um ansehnliche 30% auf knapp 12 Mrd. $ verbessert, doch Analysten hatten mit 12,2 Mrd. $ gerechnet. Letzte Woche hatte bereits Microsoft mit dem Clouddienst Azure die Prognose verfehlt. Am Donnerstag legt Amazon die Zahlen zur Cloudsparte AWS vor.
Dass Alphabet und Microsoft im Geschäft mit Rechendiensten übers Internet hinter den Erwartungen zurückbleiben, irritiert vor allem deshalb, weil sich das Wettrüsten im Bereich der künstlichen Intelligenz intensiviert. Alphabet budgetiert für 2025 rund 75 Mrd. $ an Investitionen in Rechenzentren und andere KI-Infrastruktur; eine Zunahme von mehr als 40% im Vergleich zum Vorjahr und deutlich mehr als die von Analysten erwarteten 58 Mrd. $.
Wie es an den Börsen weitergeht, dürfte zu einem wesentlichen Teil von der Entwicklung in Washington abhängen. Die Ereignisse der letzten zwei Wochen geben einen Vorgeschmack auf die nächsten vier Jahre mit Donald Trump im Weissen Haus. Die angedrohten Zölle auf Importe aus Mexiko und Kanada hat er nun zwar vertagt. Anders sieht es hingegen bei den Handelsbeziehungen mit China aus.
Die US-Regierung hat am Dienstag mit dem zusätzlichen Zoll von 10% auf alle Importe aus der Volksrepublik Ernst gemacht. Im Gegenzug benachteiligt China amerikanische Exporte von Energie, Agrargütern und Autos mit einem Aufschlag von 10 bis 15%. Wahrscheinlich werden die Spannungen zwischen den beiden grössten Wirtschaftsmächten eher noch zunehmen.
In der heutigen Ausgabe von «The Pulse» befassen wir uns deshalb mit möglichen Auswirkungen eines umfangreicheren Handelskonflikts auf Aktien aus dem Technologiesektor.
Die Zeichen stehen auf Konfrontation
Nachdem sich Trump mit Mexiko und Kanada schnell auf einen Kompromiss geeinigt hat, geht der Konsens an den Märkten davon aus, dass sich auch die Spannungen mit China bald legen werden. «Bezüglich der Handelsbeziehungen zwischen den USA und China gibt es jedoch bedeutende Unterschiede», warnt Marktstratege Jim Reid von der Deutschen Bank. «Der Grund für das Missbehagen der USA beim Handel mit China hat mit einem strukturell grösseren Ungleichgewicht, das die Trump-Administration nun korrigieren will.»
Reid illustriert den Kern des Konflikts anhand der untenstehenden Grafik. Demnach kommen die USA für 29% des weltweiten Konsums auf, stellen aber nur 15% der industriellen Güter her. Im Gegensatz dazu produziert China 32% der Industriegüter, weist aber bloss einen Anteil am globalen Konsum von 12% auf. Vereinfacht ausgedrückt spiegelt sich dieses Ungleichgewicht in einem Handelsüberschuss Chinas von rund 1 Bio. $ und einem fast ebenso hohen Defizit der USA.
Die entscheidende Frage ist deshalb, ob Zölle für Trump bloss ein Mittel sind, um neue Handelsabkommen zwischen den USA und anderen Ländern zu vereinbaren. Die Mehrheit der Marktteilnehmer neigt derzeit zu dieser Ansicht. Protektionismus gehört aber seit langem zu seinem wirtschaftspolitischen Repertoire. Seine Präferenz für Zölle machte er beispielsweise Anfang der Neunzigerjahre in diesem Interview mit der Zeitschrift «Playboy» deutlich.
Die globalen Handelsströme haben sich in den vergangenen Jahren verändert. Massgeblich verantwortlich dafür sind die Engpässe während der Pandemie. Gemäss dem US-Wirtschaftsdepartement stammen rund 18% der Importe in die USA aus der EU. Mexiko und Kanada machen 16 bzw. 13% aus. Auf China entfallen noch gut 13%, wogegen es 2018 rund 21% waren.
Wie Trump in den vergangenen Tagen suggeriert hat, könnten sich US-Zölle nicht nur gegen einzelne Länder richten, sondern auch auf Produktkategorien wie Halbleiter, Autos, Stahl, Aluminium und Kupfer. Gemäss Medienberichten soll Finanzminister Scott Bessent an einem Plan für einen Basiszoll auf alle US-Importe arbeiten, der sukzessive Monat für Monat um 2,5 Prozentpunkte erhöht wird. Unternehmen und Ländern soll damit Zeit für Anpassungen respektive Verhandlungen gegeben werden.
Daten zur amerikanischen Wirtschaft deuten darauf hin, dass sich Unternehmen und Haushalte bereist auf höhere Zölle einstellen. Der zu Wochenbeginn veröffentlichte ISM-Einkaufsmanagerindex zeigt für Januar mit 50,9 erstmals seit Herbst 2022 eine Expansion im verarbeitenden Gewerbe an. Eine wichtige Rolle spielt dabei der frappante Anstieg neuer Bestellungen.
Während Unternehmen ihre Lager aufstocken, legen sich US-Haushalte ebenfalls Vorräte an. Diese Schlussfolgerung lässt sich zumindest aus den Ausgaben für dauerhafte Güter ziehen, die im vierten Quartal auf annualisierter Basis sprunghaft um mehr als 12% gestiegen sind.
Ein ähnlicher Trend zeigt sich bei den Güterhäfen von Los Angeles und Long Beach, über die rund 30 bis 40% der Containerimporte in die USA abgewickelt werden. Im Gegensatz zum üblichen saisonalen Muster haben Einfuhren in den letzten Monaten erheblich zugenommen, womit das Volumen für 2024 an den Rekordwert des Pandemiejahres 2021 herankommt.
Die Risiken für Tech-Konzerne
«Gut zwei Wochen nach dem Amtsantritt von Präsident Trump beginnen sich die Konturen seiner Wirtschaftspolitik und den Implikationen deutlicher abzuzeichnen», meint Scott Chronert, Aktienstratege bei Citigroup. Obwohl das Gesamtbild noch längst nicht klar sei, lassen sich manche Teile des Puzzles seiner Meinung nach inzwischen besser erkennen.
«Unser Fazit ist, dass die fundamentalen Auswirkungen gemischt sind, aber eine eindeutig negative Tendenz aufweisen, speziell in Bezug auf Zölle», hält Chronert fest. Für Investoren sei dabei vor allem wichtig, wie sich Handelsbeschränkungen auf der Ebene einzelner Unternehmen und Sektoren auswirken könnten.
Hinsichtlich des Risikos von US-Zöllen und Vergeltungsmassnahmen sind Unternehmen aus der amerikanischen IT-Industrie besonders stark exponiert. Sie erwirtschaften rund 55% der Einnahmen ausserhalb des US-Heimmarkts; der höchste Anteil im Vergleich mit allen anderen Sektoren. Ausserdem beläuft sich der Anteil der Produktion ausserhalb der USA mit 75% ebenfalls auf einen Spitzenwert.
Ein zusätzliches Problem ist, dass Zölle tendenziell inflationär wirken und somit den Zinsen Auftrieb geben könnten. Als Folge davon könnte sich der Dollar weiter aufwerten. Die US-Valuta hat in den letzten Tagen empfindlich auf den Nachrichtenfluss aus dem Weissen Haus reagiert. Seit dem Tief von Ende September ist der Dollar-Index DXY um mehr als 8% gestiegen.
Die Entwicklung an den Devisenmärkten stellt für Tech-Konzerne angesichts ihres hohen Geschäftsanteils ausserhalb des US-Heimmarktes eine Belastung dar. Das hat sich beispielsweise gestern Dienstag beim Abschluss von Alphabet gezeigt. «Bei den derzeitigen Kassakursen erwarten wir für das erste Quartal einen stärkeren Gegenwind bei unseren Einnahmen durch die Aufwertung des Dollars», sagte die neue Finanzchefin Anat Ashkenazi.
Ähnlich klingt es bei den meisten anderen Unternehmen aus der IT-Branche. Gemäss dem Datendienst FactSet haben Konzerne aus dem S&P 500 mit einem internationalen Umsatzanteil von mehr als 50% sowohl bei der Umsatz- wie auch bei der Gewinnentwicklung im vierten Quartal schlechter abgeschnitten als der Durchschnitt. Darin reflektiert sich auch das anspruchsvollere Konjunkturumfeld im Rest der Welt.
Schwierige Situation für Halbeiterkonzerne
Betrachtet man die einzelnen Subsegmente des Tech-Sektors, besteht bei Unternehmen aus den Bereichen Hardware und Halbleiter das grösste Risiko. Chiphersteller und ihre Zulieferer stehen bereits seit Jahren zwischen den Fronten im Technologiekrieg der USA mit China, der während Trumps erster Amtszeit im Frühjahr 2019 mit dem Boykott des chinesischen Branchenriesen Huawei begann.
Befürchtungen einer weiteren Eskalation kommen möglicherweise in der verhaltenen Performance von Halbleiteraktien zum Ausdruck. Seit Mitte Oktober hinkt der PHLX Semiconductor Index Titeln von Software- und Internetunternehmen hinterher, die gegenüber Zöllen und Vergeltungsmassnahmen weniger exponiert sind.
Der Bau neuer Halbleiterfabriken in den USA entschärft die Situation nur leicht – jedenfalls auf absehbare Zeit. Gemäss offiziellen Zahlen des Census Department haben die USA 2023 Halbleiter im Wert von 72,5 Mrd. $ importiert. China, Mexiko und Kanada machen als Herkunftsländer zwar nur rund 10% davon aus, zumal die meisten direkten Einfuhren aus Taiwan und Südkorea (Produktion) oder Malaysia, Vietnam und Thailand (Integration in Gehäuse) stammen.
Anders sieht es aber bei indirekten Einfuhren in die USA aus. Die drei grössten Kategorien importierter Güter sind elektrische Geräte (455 Mrd. $), Maschinen (449 Mrd. $) und Fahrzeuge (375 Mrd. $), die alle eine grosse Menge an Chips enthalten. Bei elektrischen Geräten machen Smartphones rund ein Viertel der Einfuhren aus, bei Maschinen beträgt der Anteil von PCs und Server ebenfalls fast 25%. Bei Fahrzeugen entfällt über die Hälfte auf Personenwagen, wo der Halbleiteranteil in den letzten Jahren deutlich zugenommen hat.
Diese Endprodukte machen wiederum einen grossen Teil der Einfuhren aus Kanada, Mexiko und China aus. 2023 importierten die USA Güter im Wert von 523 Mrd. $ aus China, wobei elektrische Geräte und Maschinen dominierten. Aus Mexiko wurden Waren im Wert von 475 Mrd. $ eingeführt, wovon Fahrzeuge, elektrische Geräte und Maschinen den grössten Teil ausmachten. Aus Kanada führen die USA hauptsächlich Energie ein, doch Fahrzeuge und Maschinen kommen ebenfalls einen substanziellen Teil auf.
«Insgesamt sehen wir für den Chipsektor zwar nur geringe direkte Auswirkungen von Zollerhöhungen auf Einfuhren aus Mexiko, Kanada und China; indirekte Folgen sowie eine Eskalation machen uns aber potenziell grössere Sorgen», meint Stacy Rasgon, Halbeiteranalyst bei Bernstein Research. «Dies, zumal Halbleiterimporte – aus allen Ländern – insgesamt gross genug sein könnten, um von breiter angelegten Massnahmen betroffen zu sein», hält er fest.
Apple und das Problem mit China
Sollten Handelskonflikte eskalieren, könnten selbst die grössten Schwergewichte aus dem Tech-Sektor in gravierende Schwierigkeiten geraten. Für Apple beispielsweise steht besonders viel auf dem Spiel.
In Trumps erster Amtszeit hatte die US-Regierung den iPhone-Konzern von Strafzöllen ausgenommen. Ob Apple auch dieses Mal eine Sonderbehandlung erhält, lässt sich schwer abschätzen. Der Kurs hat in den vergangenen Tagen aber sensibel auf die Ankündigung protektionistischer Massnahmen reagiert.
Apple erwirtschaftet einen bedeutenden Teil der Einnahmen in China und ist damit für Vergeltungsmassnahmen gegen US-Zölle ein leichtes Ziel. Der Konzern steht ohnehin stark unter Druck. Wie die Zahlen zum letzten Quartal zeigen, ist der Umsatz in der Grossregion China/Hongkong um 11% gegenüber dem Vorjahr gesunken, während heimische Konkurrenten wie Huawei, Vivo und Xiaomi robustes Wachstum verzeichnen.
Problematisch könnte es auch hinsichtlich der Produktion werden. In China wird zwar nur ein relativ geringer Anteil der Komponenten für ein iPhone hergestellt, schätzungsweise 15 bis 20%. Der Prozessor zum Beispiel wird von TSMC in Taiwan hergestellt, der Bildschirm von Samsung in Südkorea, und die Sensoren für die Kamera fertigt Sony in Japan. Doch die Komponenten werden dann in der Industriemetropole Shenzhen vom Auftragsproduzenten Foxconn zusammengebaut.
«Apple und andere Hardwarekonzerne haben ihre Lieferketten in den letzten fünf Jahren vermehrt aus China heraus verlagert», berichtet Branchenkenner Benedict Evans. Foxconn betreibe heute von Indien bis Brasilien praktisch rund um den Globus Werke zur Endmontage elektronischer Geräte. Auch können chinesische Unternehmen viele Produkte in Werken in Vietnam oder Indonesien herstellen. «Doch diese neuen Lieferketten sind bei weitem noch nicht so leistungsfähig, dass sie den Standort Shenzhen in bedeutendem Umfang ersetzen könnten», räumt Evans ein.
Ausserdem ist offen, in welchem Umfang ein Unternehmen wie Apple höhere Zölle auf Kunden abwälzen kann. Die Nachfrage nach der neusten iPhone-Generation ist enttäuschend, der Umsatz mit Smartphones sank im vergangenen Quartal knapp 1%. Auch für andere Hardwarehersteller entwickeln sich Schlüsselmärkte wie PC-Geräte oder traditionelle Server verhalten, womit für Preiserhöhungen kaum viel Spielraum besteht.
Eine Verschärfung des Handelskonflikts könnte ebenso grössere Probleme für Tesla und Nvidia bedeuten. Teslas wichtigste – und vermutlich profitabelste – Fabrik befindet sich in Schanghai. Nach dem Wirbel um DeepSeek dürften die US-Behörden derweil Lieferungen von Nvidia-Chips nach China noch stärker einschränken. Wie es heisst, wird derzeit untersucht, ob Nvidias Prozessoren illegal über Singapur in die Volksrepublik gelangt sind.
Weniger exponiert sind die Internetriesen Alphabet und Meta Platforms. Ihr Geschäft mit Onlinewerbung hat zuletzt allerdings erheblich von Anzeigen chinesischer E-Commerce-Plattformen wie Shein und Temu profitiert. Diese konnten für Lieferungen in die USA bisher die De-minimis-Regel ausnutzen. Demnach waren Einfuhren mit einem Wert von bis zu 800 $ von Zöllen ausgenommen, was für Pakete aus China jetzt nicht mehr gilt.
Fazit
Die Gefahr von Handelskonflikten ist ein weiterer Belastungsfaktor für Aktien aus dem Tech-Sektor. Die Aussichten für Kursgewinne sind damit getrübt.
Erstens weckt der Auftritt von DeepSeek Zweifel am Narrativ der Unbesiegbarkeit amerikanischer Technologiekonzerne im Bereich der künstlichen Intelligenz. Auch wird der massive Anstieg der Kapitalausgaben von Investoren zusehends kritisch hinterfragt.
Zweitens hat der Druck am Bondmarkt seit Mitte Januar zwar etwas nachgelassen. Die Rendite zehnjähriger Treasury Notes als wichtigster Referenzsatz bewegt sich mit mehr als 4,5% jedoch weiterhin auf erhöhtem Niveau. Auch hat die US-Notenbank letzte Woche unmissverständlich kommuniziert, dass sie mit weiteren Zinssenkungen keine Eile hat.
Hinzu kommt drittens, dass die meisten Tech-Aktien anspruchsvoll bewertet sind. Auf Basis der Gewinnschätzungen für 2025 handelt der Nasdaq 100 zum Kurs-Gewinn-Verhältnis von nahezu 30, was sowohl im Vergleich zum breiten Markt wie auch in historischer Hinsicht einer deutlichen Prämie entspricht.
Solange die Zinsen auf erhöhtem Niveau bleiben, dürfte es für eine weitere Expansion der Bewertungen somit schwierig werden. Das heisst, Kursavancen hängen jetzt weitgehend vom Wachstum der Unternehmensgewinne ab – und diesbezüglich sind Zölle und ähnliche Handelsbeschränkungen nicht förderlich.
Deep Diving
An dieser Stelle präsentieren wir wie immer einige Links, die einen vertieften Einblick in ein aktuelles Thema geben:
- Die Nachricht lässt aufhorchen: OpenAI, das KI-Start-up hinter ChatGPT, ist in Gesprächen für eine neue Finanzierungsrunde, um 40 Mrd. $ von Privatinvestoren aufzunehmen. Als Kontext: Das wäre die grösste Summe, die je ein Unternehmen mit einem Börsengang erhalten hat. Die grösste Publikumsöffnung absolvierte Saudi Aramco 2019 mit einem Emissionsvolumen von knapp 30 Mrd. $. Wofür braucht OpenAI soviel Geld? Der Tech-Investor M.G. Siegler macht sich in einer Kolumne seines Blogs «Spyglass» auf die Suche nach Antworten.
- Die chinesische Social-Media-App TikTok muss ihr US-Geschäft zwangsverkaufen. Der offizielle Grund dafür sind Sicherheitsbedenken. Eine Rolle spielt möglicherweise aber ebenso, dass TikTok etablierten Diensten wie Instagram und YouTube Konkurrenz macht. Die Tochter des chinesischen Internetriesen ByteDance verdankt ihren Erfolg einem raffinierten Algorithmus, der Nutzer stundenlang ans Smartphone fesselt. Das Tech-Magazin «Rest of World» befasst sich in diesem Hintergrundbericht mit TikToks digitalem Geheimrezept.
- Mit einem ähnlichen Thema befasst sich die neuste Episode des Podcasts «China Talk». Es geht um den verblüffenden Durchbruch des chinesischen KI-Start-ups DeepSeek. Der Branchenkenner Kevin Xu äussert sich dazu, was sich am Beispiel von DeepSeek zur Innovationskraft von Chinas Tech-Sektor ableiten lässt und wie sich der Überraschungscoup auf den Handels- und Technologiekrieg mit den USA auswirken könnte.
Und zum Schluss noch dies: Dinner for One
Das Schlimmste ist überstanden, die Brände im Grossraum Los Angeles sind gelöscht. Für den weiteren Verlauf der Woche sagen die Wetterprognosen Regen voraus. Bis die Katastrophe überwunden ist, wird es geraume Zeit dauern. Doch immerhin kann ein Grossteil der Menschen in den evakuierten Gebieten nach Hause zurückkehren.
Überraschungen sind dabei nicht ausgeschlossen, wie Samy Arbid feststellen musste. Er wohnt mit seiner Familie in einem Naturschutzgebiet in der weiteren Umgebung von Pasadena, wo das Eaton Fire wütete. Letzte Woche wurde er informiert, dass sein Gasanschluss nicht repariert werden könne. Der Grund: Unter seinem Haus hatte es sich ein riesiger Bär gemütlich gemacht.
Der Pelzträger ist in der Nachbarschaft kein Unbekannter. Von manchen Anwohnern «Barry the Bear» oder «Victor» genannt, durchstöbert er hin und wieder den Abfall nach Leckerbissen. Offenbar hatte ihn das Feuer derart verängstigt, dass er Zuflucht im Kriechgang unter Arbids Haus suchte. Die Mitarbeiter des Versorgers SoCalGas getrauten sich daher nicht, das Ventil zur Gasleitung wieder zu öffnen.
Da der ungebetene Gast keine Eile hatte, sich zu verabschieden, musste die Wildschutzbehörde eingeschaltet werden. Die Zwangsräumung gestaltete sich jedoch komplizierter als erwartet, denn angesichts seines Gewichts von annähernd 240 Kilogramm konnte der Bär nicht einfach betäubt, aus seiner Bleibe gezogen und abtransportiert werden.
Um ihn herauszulocken, mussten sich Wildhüter deshalb etwas anderes einfallen lassen. Sie gingen zum nächsten Supermarkt und kauften ein Brathähnchen, Sardellen, Tomatensauce, Äpfel und Erdnussbutter. Als nächstes stellten sie vor dem Haus eine Bärenfalle auf und richteten darin ein Festmahl für den sturen Eindringling an.
Der Trick funktionierte sofort. «Nur wenige Minuten nach dem Aufstellen der Falle kam der Bär aus dem Kriechgang, ging hinein und löste die Falltür aus», berichtet das California Department of Fish and Wildlife auf seiner Facebook-Seite. Danach wurde er in den Wald gebracht, mit einem GPS-Sender versehen und in die Freiheit entlassen.
Ob er sich bald mal wieder in der Gegend blicken lassen wird, sagte er zwar nicht. Doch wie der TV-Sender KCAL News berichtet, «ist man in der Nachbarschaft froh, dass der Bär wohlauf ist und eine gute Mahlzeit hatte».
