Chinas Wirtschaft leidet unter Überkapazitäten und einem maroden Immobiliensektor. Kein Wunder, notieren chinesische Aktien weit unter ihren Höchst. Der enorme Pessimismus könnte jedoch eine Kaufgelegenheit eröffnen.
Wie im Vorjahr soll Chinas Wirtschaft auch heuer um rund 5% wachsen. Dieses Ziel wurde von Premierminister Li Qiang in seinem Arbeitsbericht vor der Jahrestagung des Nationalen Volkskongresses, die am Dienstag in Peking begann, vorgegeben.
Die Hoffnung der Marktbeobachter auf ein umfangreiches Konjunkturprogramm wurde dabei enttäuscht. Die Massnahmen, um der Wirtschaft auf die Sprünge zu helfen, dürften weiterhin eher punktuell und dadurch insgesamt unzureichend ausfallen. Die von manchen Marktteilnehmern erhoffte «Bazooka» wurde nicht präsentiert.
Optimistischer als IWF und Weltbank
Die Wachstumsvorgabe von 5% übertrifft die Prognosen des Internationalen Währungsfonds (4,6%) und der Weltbank (4,5%), die eine deutliche langsamere Expansion erwarten. Die meisten Banken und Research-Häuser erachten 4,5% ebenfalls als realistischer. Und obschon die Wachstumsvorgabe von 5% zu den geringsten der vergangenen zwanzig Jahre gehört, ist die Hürde angesichts der vielen Probleme des Landes hoch.
Die Immobilienpreise befinden sich unverändert im Abwärtstrend, die Konsumenten sind unter Druck, während die Jugendarbeitslosigkeit derart kräftig zugenommen hat, dass die Regierung die Zahlen dazu nicht einmal mehr publiziert. Hinzu kommt der Handelskrieg mit den USA und auch die Spannungen mit der Europäischen Union haben zugenommen. So hat die EU-Kommission Ende des vergangenen Jahres eine Untersuchung wegen unlauterer Subventionen für exportierte Elektroautos gegen China gestartet.
Mühlstein Immobilienmarkt
Insbesondere die Korrektur der Exzesse auf dem Immobilienmarkt belastet das Wachstum. Gemäss vorläufigen Daten sank der Wert des Verkaufs neuer Häuser durch die hundert grössten Immobilienunternehmen im Land im Februar im Vergleich zum Vorjahr um heftige 60% auf 186 Mrd. Yuan (rund 23 Mrd. Fr.), nach –34,2% im Januar. Der Februar markiert den neunten Monat in Folge, in denen die Verkäufe der Immobilienkonzerne schrumpften.
Nach der regen Bautätigkeit und den mitunter exzessiven Immobilienkäufen der Bevölkerung hat die Verschuldung in der Wirtschaft in den vergangenen Jahren markant zugenommen. Das ging so lange gut, als die Immobilienpreise jährlich im zweistelligen Prozentbereich zulegten. Steigende Preise festigten die Zuversicht der Käufer, Immobilien seien eine solide Anlage, was die Nachfrage nach Häusern hoch hielt. Das wiederum führte dazu, dass Immobilienentwickler fleissig Grundstücke erwarben, wovon die Kommunen profitierten. Nun aber ist der Markt ins Stottern geraten, diverse Immobilienentwickler mussten Konkurs anmelden.
Und weil in China die Immobilienkäufer den Baufirmen den Kaufpreis typischerweise vorschiessen, haben viele Chinesen einen Grossteil ihres Ersparten verloren. Das belastet die Konsumlaune.
Zwar hat die Notenbank mit Liquiditätszufuhren und Leitzinssenkungen in den vergangenen Monaten unterstützend eingegriffen. In einem Umfeld fallender Immobilienpreise verpuffen diese Massnahmen jedoch weitgehend. Potenzielle Käufer warten auf günstigere Preise und/oder fokussieren auf den Schuldenabbau, die Nachfrage nach neuen Hypotheken ist gering – was weiteren Druck auf die Häuserpreise ausübt. Ein Teufelskreis, der unter dem Begriff «Bilanzrezession» bekannt ist. Wie die Erfahrung aus Japan lehrt, entfalten niedrigere Zinsen in einem solchen Umfeld keine Wirkung.
«Die beste Möglichkeit, eine Bilanzrezession zu verhindern, sind gezielte fiskalische Anreize», meint der Marktbeobachter und Herausgeber des Börsenbriefs «The Macro Compass», Alfonso Peccatiello. So könnte die Regierung in Schwierigkeiten geratenen Immobilienentwicklern und Haushalten neue Mittel zukommen lassen, die es ihnen ermöglicht, ihre Bilanzen zu sanieren. «Das Problem ist, dass China keine fiskalpolitischen Massnahmen ergreift bzw. diese bisher nicht einmal ernsthaft in Erwägung zieht.»
Deflationäre Kräfte in der Wirtschaft
Kurzum, ohne «Bazooka» dürfte sich die deflationäre Entwicklung der vergangenen Monate fortsetzen. So weist der Marktstratege Christopher Wood von Jefferies darauf hin, dass der BIP-Deflator in den vergangenen drei Quartalen negativ war – das war letztmals 1999 zu beobachten. Während der Konsumentenpreisindex die Preisänderungen der Güter eines ausgewählten Warenkorbs abbildet, misst der BIP-Deflator die Veränderungen aller Preise in einer Volkswirtschaft.
Die deflationären Kräfte spiegeln sich aber auch in den Konsumenten- und in den Produzentenpreisen. Erstere sind im Januar so stark gefallen wie letztmals vor fünfzehn Jahren (blaue Linie), als die Finanzkrise die Weltwirtschaft im Würgegriff hatte. Die Produzentenpreise fallen bereits seit mehreren Monaten (gelbe Linie).
Wie ein Blick auf die Obligationenrenditen zeigt, hegen die Marktteilnehmer Zweifel, dass es der chinesischen Regierung gelingen wird, die Konjunktur anzukurbeln. Während in den USA und in Europa die Zinsen jüngst gestiegen sind, tendieren sie in China nach unten und haben den niedrigsten Stand seit Jahren erreicht.
Zaghafte Zeichen der Aufhellung
Offensichtlich ist die Regierung nicht gewillt, das alte Geschäftsmodell wiederzubeleben, vielmehr soll die Abhängigkeit vom schuldenbasierten Wachstum durchbrochen werden. Dennoch sendet China Signale für eine verstärkte Unterstützung.
So plant die Zentralregierung, im laufenden Jahr ultralange Spezialanleihen im Umfang von 1 Bio. Yuan (rund 123 Mrd. Fr.) zu emittieren. Das wäre erst der vierte Verkauf dieser Art in den vergangenen 26 Jahren, letztmals wurden in der Pandemie solche Anleihen ausgegeben. Insgesamt wurden die Massnahmen von den Märkten jedoch mit wenig Begeisterung aufgenommen.
Nicht ganz so negativ wie der Konsens ist Neil Shearing vom Londoner Analysehaus Capital Economics. «Unser China-Aktivitätsindikator deutet darauf hin, dass die Wirtschaft in den vergangenen Monaten wieder an Schwung gewonnen hat», meint der Ökonom. Natürlich sei China nach wie vor mit erheblichem strukturellem Gegenwind konfrontiert, aber die Lage vor Ort sei wohl nicht ganz so düster, wie manche Schlagzeile vermuten lasse.
Dazu passt das Signal des Citigroup Economic Surprise Index, das die tatsächlichen Konjunkturdaten mit den jeweiligen Prognosen vergleicht: Zuletzt ist das Barometer in den positiven Bereich vorgestossen. Das heisst, die Daten aus der Wirtschaft haben die Erwartungen leicht übertroffen.
Was tun mit Aktien?
Die Aktienmärkte fokussieren derweil auf die negativen Nachrichten. Während das Gros der Börsen derzeit von Rekord zu Rekord eilt, gehören die chinesischen Indizes zu den prominenten Ausreissern. So handeln der Hang Seng (–51%), der CSI 300 (–40%) und der MSCI China (–58%) markant unter ihren Höchstständen.
In den vergangenen rund drei Jahren hat sich zudem eine Kluft zwischen den chinesischen Barometern und dem Weltaktienindex (MSCI AC World) und dem S&P 500 geöffnet. Während Letzterer in den vergangenen rund drei Jahren in Franken gerechnet gegen 40% zugelegt hat, haben die chinesischen Barometer 40% an Wert eingebüsst.
Der ausgeprägte Pessimismus macht sich auch in der zunehmenden Popularität an Schwellenländerfonds bemerkbar, die China ausklammern oder an Fonds, die chinesische Valoren untergewichten. So weist Analystin Si Fu von Goldman Sachs darauf hin, dass der Anteil chinesischer Aktien in globalen Fonds auf den niedrigsten Stand seit fünf Jahren gefallen sei.
Die anhaltende Kurserosion spiegelt sich inzwischen auch in einer optisch günstigen Bewertung – auf Basis eines von The Market kreierten Bewertungsbarometers, das fünf Kennzahlen aggregiert, schneiden chinesische Valoren überaus erfreulich ab. So ist der MSCI China der fünftgünstigste der untersuchten Märkte, Aktien aus Hongkong schaffen es sogar zuoberst auf das Podest (je geringer der Wert des Indikators, desto attraktiver die Bewertung). Einige Anleger dürften vor diesem Hintergrund versucht sein, Positionen aufzustocken.
So meint etwa Mark Haefele, CIO von UBS, dass die Börsenkurse bereits vieles an schlechten Nachrichten vorwegnehmen und dass sich das Risiko-Rendite-Verhältnis für chinesische Aktien verbessert habe. «Wir bevorzugen insbesondere renditestarke Namen aus den staatsnahen Sektoren Finanz, Versorger und Telekommunikation sowie ausgewählte Unternehmen aus Hongkong», meint der Anlagestratege.
Auf A-Aktien setzen
Nicht ganz so zuversichtlich ist Arthur Budaghyan, Chefstratege Schwellenländer bei BCA Research, wobei er zumindest eine volatile Bodenbildung bei A-Aktien – Aktien von Unternehmen, die an den Börsen in Schanghai und Shenzhen kotiert sind – erwartet, da nach der kräftigen Kurskorrektur die Schmerzgrenze der Behörden erreicht sei. Die jüngsten Stützungskäufe regierungsnaher Akteure via ETF scheinen die These zu stützen.
Von Aktien, die in Hongkong oder in den USA gelistet sind, rät der Stratege jedoch ab: «Peking ist weniger besorgt über Offshore-Aktien, da ihre Besitzer hauptsächlich ausländische Investoren sind», meint er. Die gestrige Bewegung beim CSI 300 – er bildet die Kursentwicklung der Aktien an den wichtigsten Festlandbörsen in Schanghai und Shenzhen ab –, der den Tag 0,7% höher beendete, und des Hang Seng in Hongkong, der 2,6% absackte, passt jedenfalls ins Bild.
Zudem glaubt Budaghyan nicht an eine längerfristige Aufwärtsbewegung, solange die Führung nicht zu umfassenden Stimulusmassnahmen bereit ist.
Angesichts des verbreiteten Pessimismus könnte es sich für Anleger dennoch lohnen, erste Handelspositionen aufzubauen. Die Hürde für positive Überraschungen scheint nicht allzu hoch. Etwas bessere Konjunkturdaten oder die Ankündigung eines Stimuluspakets könnten deshalb eine kräftige Aufwärtsbewegung auslösen. Und wer weiss, vielleicht wirft die chinesische Führung einmal einen Blick nach Japan, wo Reformen in der Corporate Governance, die sich auf eine Verbesserung der Bewertung und der Aktionärsrendite konzentrieren, positives Momentum ausgelöst haben.
