«Im Silbermarkt herrscht bereits ein Defizit»

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Das Interesse an Edelmetallen steigt. Gold und Silber sind nach einem längeren Seitwärtstrend zum Leben erwacht. Derweil schreitet die Konsolidierung unter den Minenbetreibern voran.

Zu den führenden Silberminengesellschaften zählt Pan American Silver. Die Gruppe mit Sitz in Vancouver ist vorab in Lateinamerika aktiv. Mit der Akquisition des Südamerika-Portfolios von Yamana Gold im Frühjahr 2023 hat sie die Präsenz in der Region bedeutend erweitert.

Für CEO Michael Steinmann ist klar: Silber wird in der modernen Wirtschaft eine zusehends wichtigere Rolle spielen, speziell im Hinblick auf die Energiewende. Doch während die Nachfrage steigt, bleiben die Kapazitäten beim Angebot auf absehbare Zeit beschränkt.

«In wenigen Jahren wird es nur noch sehr geringe Lagerbestände geben», sagt der Schweizer mit mehr als 25 Jahren Erfahrung im Bergbausektor. «Eine anziehende Nachfrage nach Silber für Investments kombiniert mit der wachsenden industriellen Nutzung könnte daher ein besonders bullishes Szenario kreieren.»

Im Interview äussert sich Steinmann zur fundamentalen Entwicklung im globalen Silbermarkt, zu den wichtigsten Trends in der Branche sowie zur Strategie des Unternehmens, um die Produktion in den kommenden Jahren weiter auszubauen.

Herr Steinmann, nach einer beeindruckenden Rally hat der Silberpreis in den letzten Wochen etwas konsolidiert. Welche Faktoren sind für die weiteren Aussichten im Silbermarkt entscheidend?

Wichtig ist diesbezüglich, dass Silber zwei Haupttreiber hat: die industrielle Nachfrage und die Investitionsnachfrage. Im vergangenen Jahr hatte das Interesse von Anlegern ziemlich nachgelassen; ähnlich wie bei Gold, wo man beständige Abflüsse aus den börsengehandelten Goldfonds beobachten konnte. Dennoch hat sich der Goldpreis relativ gut gehalten, und diese Stärke ist vermutlich auf die umfangreichen Goldkäufe der Zentralbanken zurückzuführen.

Und wie sieht es bei der industriellen Nachfrage aus?

Die industrielle Nachfrage nach Silber kommt primär aus der Elektro- und Elektronikbranche, einschliesslich Photovoltaik. Gemäss offiziellen Daten ist sie von etwa 510 Mio. Unzen im Jahr 2020 auf über 654 Mio. Unzen im Jahr 2023 gestiegen. Mit anderen Worten: Etwa zwei Drittel des gesamten Angebots im Markt, einschliesslich recyceltem Silber, werden von der industriellen Nachfrage verbraucht, die robust wächst und den Preis letztes Jahr auf etwa 22 bis 24 $ pro Unze massgeblich gestützt hat.

Seit Februar hat der Preis einen deutlichen Sprung auf rund 30 $ gemacht. Wie erklären Sie sich diese Entwicklung?

Es kam wohl eine Kombination von mehreren Faktoren zusammen: die starke und wachsende Nachfrage aus der Industrie, gepaart mit einem wiederauflebenden Interesse von Investoren. Sollte die US-Notenbank die Zinsen länger hochhalten, wird sich dies wohl negativ auf Gold, Silber oder Rohstoffe generell auswirken. Dies, weil höhere Zinsen in der Regel zu einem festen Dollar führen. Dennoch ist das Preisniveau derzeit sehr solid – übrigens nicht nur bei Gold und Silber, sondern auch bei vielen Basismetallen.

Was braucht es für weitere Avancen beim Silberpreis?

Unsere Branche befindet sich derzeit in einer ansprechenden Situation, doch die Investitionsnachfrage ist immer noch gedämpft. Zudem: Der Preis für Gold und Kupfer hat bereits ein Allzeithoch markiert. Die historischen Spitzenwerte von Silber hingegen liegen bei über 50 $. Davon sind wir noch ein Stück weit entfernt. Ich glaube, dass diese Rekordwerte erreicht werden, wenn sich die Investitionsnachfrage richtig belebt. Es heisst also abwarten, doch jedes Mal, wenn der Markt mit Zinssenkungen in den USA rechnet, zieht der Preis für Gold und Silber sofort an.

Was sind die stärksten Treiber der Nachfrage in den nächsten Jahren?

Der Bedarf an Silber für Solarpanels wächst explosionsartig. 2021 wurden weniger als 90 Mio. Unzen Silber für Solarmodule verwendet. Nur zwei Jahre später ist die Nachfrage auf fast 195 Mio. Unzen hochgeschnellt. Die Prognosen für 2024 belaufen sich auf über 230 Mio. Unzen; ein weiterer Anstieg um 20%. Ich denke, dieser Trend wird sich fortsetzen. Solarenergie kommt für bloss 4,5% der weltweiten Stromerzeugung auf. Um die Klimaziele des Pariser Abkommens zu erreichen, ist deshalb ein massiver Ausbau der erneuerbaren Energien erforderlich. Auch hängt dieses Segment weniger von Konjunkturzyklen ab, da viele Länder Solaranlagen subventionieren. Der Bedarf an Silber in der Photovoltaikindustrie wird daher in den nächsten Jahren und Jahrzehnten weiter wachsen.

Wo sehen Sie sonst noch Wachstum?

Neben Solarzellen ist die Automobilindustrie ein weiterer wichtiger Treiber. Elektrofahrzeuge benötigen aufgrund ihrer höheren Computerleistung und der elektronischen Systeme mehr Silber als herkömmliche Autos. Ebenso verbrauchen Fahrzeuge im oberen Preissegment mehr Silber für Unterhaltungssysteme, Kameras und Computer. Hinzu kommt, dass sich Silber dank seiner antibakteriellen Eigenschaften gut für Nanobeschichtungen bei medizinischen Anwendungen oder für Wasseraufbereitungsanlagen eignet. Noch ist dieses Segment eher klein, doch es weist viel Potenzial auf.

Ein weiterer wichtiger Faktor ist die Verwendung für Schmuck. Wie sieht es in diesem Segment aus?

Etwa 20 bis 25% der jährlichen Silberproduktion werden für Schmuck verwendet. Gerade bei einem steigenden Goldpreis verlagert sich die Nachfrage oft etwas hin zu Silber, weil es erschwinglicher ist. Dieser Trend lässt sich vor allem bei jüngeren Generationen beobachten, da Silber einen etwas moderneren Touch hat. Wenn man also an die Zukunft denkt, werden wir nicht weniger Strom verbrauchen, wir werden nicht weniger Computerleistung nutzen, und wir müssen mehr saubere Energie erzeugen. Das alles spricht dafür, dass die Bedeutung von Silber noch mehr zunimmt.

Dennoch meiden viele institutionelle Anleger Bergbauunternehmen wie Pan American Silver aufgrund von Umweltbedenken. Glauben Sie, dass dies so bleiben wird?

Beim Thema Energiewende ist die Zahl der Anlagefonds, die ausser in Solar-, Wind- und Wasserkraft auch in Kupfer- und Silberminen investieren, deutlich gestiegen. Manche konzentrieren sich auch auf Metalle für Batterien. Entscheidend ist, dass sich unsere Abhängigkeit von fossilen Brennstoffen durch die Energiewende auf Metalle verlagert. Als Gesellschaft müssen wir deshalb die nachhaltigsten Produktionsmethoden finden. Wichtig sind ebenso Recycling und die Reduzierung des Metallverbrauchs, um begrenzte Ressourcen nicht zu strapazieren. Dies gilt nicht nur für Silber, sondern auch für Kupfer und viele andere Metalle. Solange die Weltbevölkerung weiter wächst, wird die Bergbauindustrie für die Bereitstellung der zusätzlich benötigten Metalle unverzichtbar bleiben.

Wie sieht es demnach auf der Angebotsseite aus?

Im Silbermarkt herrscht bereits das dritte Jahr in Folge ein Defizit. Die Minenproduktion stagniert seit geraumer Zeit, und ich rechne in den nächsten Jahren nicht mit einem nennenswerten Anstieg. Es sind zwar noch Lagerbestände an gefördertem Silber vorhanden, die das Defizit derzeit ausgleichen. Sie sind aber in kurzer Zeit von etwa 1,6 Mrd. auf 1,1 bis 1,2 Mrd. Unzen gesunken. Setzt sich dieser Trend in gleichem Tempo fort, werden in einigen Jahren nur noch sehr geringe Bestände vorhanden sein. Eine anziehende Nachfrage nach Silber für Investments kombiniert mit der wachsenden industriellen Nutzung könnte daher ein besonders bullishes Szenario kreieren.

Weshalb glauben Sie, dass die Silberproduktion begrenzt bleibt?

Im Gegensatz zu anderen Metallen wie Gold oder Kupfer wird Silber selten in grossen, isolierten Vorkommen gefunden. Stattdessen kommt es meistens zusammen mit anderen Metallen vor. Das bedeutet, dass Silber hauptsächlich als Nebenprodukt gefördert wird. Anders gesagt: Nur etwa 30% der weltweiten Produktion stammen von Unternehmen wie Pan American, die sich hauptsächlich auf Silber konzentrieren. Die restlichen 70% fallen als Nebenprodukt bei der Produktion von Kupfer, Gold, Zink und Blei an.

Was bedeutet dies für die Angebotssituation?

Nehmen wir als Beispiel die riesigen Kupferminen in Chile: Der Silbergehalt dort ist zwar minimal, doch die enorme Menge an gefördertem Kupfer liefert ein erhebliches Volumen an Silber als Nebenprodukt. Da sich der Kupferpreis auf einem Rekordhoch befindet, produzieren diese Minen schon so viel Kupfer wie möglich, womit wir bereits so viel Silber wie möglich als Nebenprodukt erhalten. Von dieser Seite her ist deshalb kein nennenswerter Anstieg zu erwarten. Es sei denn, es werden weltweit viele neue Kupfer-, Gold- oder Zinkminen in Betrieb genommen, was aber auch nicht so schnell geschehen wird. Bei den 70% des Silberangebots als Nebenprodukt lässt sich die Produktion also nicht mehr nennenswert steigern. Die Kapazität ist bereits voll ausgelastet.

Pan American setzt sich zum Ziel, sich als weltbester Silberproduzent zu etablieren. Wie unterscheidet sich die Strategie des Unternehmens von anderen Silberminengesellschaften wie Fresnillo, Hecla Mining, Coeur Mining oder First Majestic?

Geologisch betrachtet befinden sich die meisten Silberressourcen in den amerikanischen Kordilleren, dem Gebirgszug, der sich von Südpatagonien bis nach Alaska erstreckt. China hat die Produktion aus zahlreichen kleinen Minen erhöht, aber in Mexiko und Peru wird am meisten Silber gefördert. Diese Länder sind denn auch unsere Hauptproduzenten, und von unseren elf Minen, die in Betrieb sind, befinden sich fast alle in Lateinamerika. Im Vergleich zu unseren direkten Konkurrenten sind wir damit klar als zweitgrösster Produzent positioniert und werden nur von Fresnillo übertroffen. Darüber hinaus verfügen wir über die mit Abstand grösste Marktkapitalisierung und Handelsliquidität unter den Silberminengesellschaften.

Ein struktureller Trend, der sich durch die gesamte Bergbauindustrie zieht, ist die Konsolidierung durch Fusionen und Übernahmen. Was heisst das für Investoren?

Weil das Volumen von Anlagefonds wächst, wird die Grösse von Minenkonzernen an der Börse immer wichtiger. Das heisst, die Konsolidierung in der Bergbauindustrie geht weiter. Ziel ist es, stärkere, grössere Unternehmen aufzubauen, was auch wir verfolgen. Das ist aber nicht einfach. Wir streben nur Transaktionen an, die unseren Aktionären durch profitables Wachstum auch wirklich zugutekommen und nicht bloss die Produktion erhöhen. Im reinen Silbersektor sind die Optionen diesbezüglich begrenzt. Da viele Konkurrenten relativ klein sind, würde sich eine Fusion kaum nennenswert auf unser Geschäft auswirken. Deshalb muss man sich etwas weiter umschauen und kreativ sein, wie im Fall der Yamana-Transaktion, mit der wir unsere Silber- und Goldproduktion deutlich erhöhen und das Exposure in Lateinamerika diversifizieren konnten.

Branchenriesen im Edelmetallsektor wie Newmont und Barrick Gold erhöhen ihr Engagement im Kupferbereich. Würde das auch zu Ihrer Strategie passen?

Goldminen sind über alle Kontinente verteilt. Relativ betrachtet, ist es daher etwas einfacher, grössere Vorkommen zu erschliessen. Doch auch im Goldsektor sind die Herausforderungen im Hinblick auf Wachstum beträchtlich. Aus diesem Grund diversifizieren Goldproduzenten in Massenrohstoffe wie Kupfer und sichern sich dabei eine zusätzliche Goldprämie. In ähnlicher Weise diversifizieren Silberproduzenten wie wir in Gold. In den nächsten fünf bis zehn Jahren besteht dadurch sowohl bei Silber als auch bei Gold noch Raum zur Expansion.

Zu den wichtigsten Wachstumsprojekten von Pan American zählt eine bedeutende Erweiterung des Standorts La Colorada in Mexiko. Worum geht es bei diesem Projekt?

Dieses Projekt ist ein gutes Beispiel, worüber wir gerade gesprochen haben. Die La-Colorada-Mine ist normalerweise unser grösster Silberproduzent, wobei sich die Betriebsbedingungen ab Mitte Jahr dank eines neuen Belüftungssystems erheblich verbessern werden. In einer tieferen Schicht haben wir zudem ein massives Erzvorkommen von fast 300 Mio. Tonnen entdeckt. Es weist zwar einen geringeren Silbergehalt auf, enthält aber eine enorme Menge Zink, womit das Potenzial zu einer Zinkmine von Weltklasse und möglicherweise sogar zur grössten Zinkmine besteht. Das Projekt ist auch deshalb besonders spannend, weil wir es durch Exploration in einer bestehenden Mine entdeckt haben, was in unserer Branche in dieser Grössenordnung selten vorkommt.

Die Kapitalkosten zur Umsetzung werden auf mehr als 2,8 Mrd. $ geschätzt, weshalb Sie strategische Partnerschaften prüfen. Was versprechen Sie sich von einer solchen Zusammenarbeit?

Die Idee ist, die bedeutenden Zinkreserven zu nutzen, um unsere Silberproduktion zu steigern. Zink ist bei diesem Projekt das Hauptmetall, doch es dürfte auch etwa 17 Mio. Unzen Silber pro Jahr liefern. Zum Vergleich: Unsere derzeitige unternehmensweite Produktion beträgt 21 bis 23 Mio. Unzen. Allerdings wird Silber nur etwa 20% der Einnahmen ausmachen, während 60% auf Zink entfallen. Den Rest werden Blei und andere Metalle beitragen. Um dieses Potenzial auszuschöpfen, suchen wir nach langfristigen Partnerschaften, was uns beim Fachwissen, bei der Finanzierung und beim Bau helfen soll.

Wie sieht der Zeitplan für das Projekt aus?

Ich bin aktiv in Gesprächen mit den wichtigsten Akteuren im globalen Zinkmarkt. Es gibt nicht viele grosse Zinkproduzenten, so dass unser Vorkommen auf Interesse stösst. Bis diese Mine in Betrieb geht, wird es mehrere Jahre dauern. Währenddessen setzen wir Probebohrungen fort und führen technische Studien durch. Ich gehe davon aus, dass wir Anfang nächsten Jahres mehr Informationen haben, was Investoren mehr Klarheit verschaffen wird. Meiner Meinung nach reflektiert der Markt den Wert dieses Projekts noch nicht vollständig im Aktienkurs, da noch nicht alle Teile des Puzzles zusammengekommen sind.

Beträchtliches Potenzial schlummert auch in der Escobal-Mine in Guatemala. Der Betrieb steht jedoch still, bis die Regierungsbehörden eine neue Bergbaulizenz erteilen. Wie kommt dieser Prozess voran?

Dieser Standort ist die wohl am besten konstruierte Silbermine der Welt. Bevor der Betrieb 2017 eingestellt werden musste, beliefen sich die nachhaltigen Gesamtkosten zur Förderung während drei Jahren in Folge auf weniger als 10 $ pro Unze. Das ist ein ziemlich eindrücklicher Leistungsausweis. Die Anlage ist sehr modern mit einer minimalen ökologischen Belastung. Wir erwarben sie als Kernstück bei der Übernahme von Tahoe Resources im Jahr 2019. Das Unternehmen machte damals eine schwierige Zeit durch. Die Metallpreise waren niedrig, und es hatte seine Bergbaulizenz in Guatemala verloren, was zu einem erheblichen Wertverlust führte. Doch diese Mine hat zuvor jährlich über 20 Mio. Unzen Silber gefördert. Wenn der Betrieb wieder aufgenommen wird, verdoppelt sich unsere Silberproduktion.

Wann rechnen Sie damit, wird dies der Fall sein?

Wir arbeiten daran, den Support der lokalen Bevölkerung für die Mine zurückzugewinnen. Dabei sind wir uns bewusst, dass dies Zeit und Arbeit erfordert. Unser Fokus liegt auf der Instandhaltung der Anlage und der Beteiligung am Konsultationsverfahren, um die Genehmigung zur Wiederaufnahme des Betriebs zu erhalten. Die Leitung bei den Xinka-Ureinwohnern hat das Energie- und Bergbaudepartement. Wir stehen im Dialog mit den beteiligten Parteien, um ihre Position zu verstehen und Vertrauen zu gewinnen. Der Regierungswechsel in Guatemala hat den Prozess verlangsamt, da der für die Koordinierung zuständige Regierungsbeamte Ende April entlassen wurde. Ich kann also keinen Zeitplan nennen, aber wir engagieren uns für diese hervorragende Mine.

Generell ist das politische Risiko in Lateinamerika relativ hoch. Wie geht Pan American damit um?

Um eine Mine erfolgreich zu betreiben, muss man vor Ort präsent sein, die Sprache sprechen und die Kultur verstehen. Das geht nicht einfach aus der Ferne von Europa oder Nordamerika aus. Deshalb arbeiten wir eng mit lokalen Experten zusammen und finden in allen unseren Gastländern gut ausgebildete und qualifizierte Bergleute, Ingenieure und Geologen. Wichtig ist auch, dass unsere breit ausgerichtete Präsenz in acht Ländern auf den amerikanischen Kontinenten dazu beiträgt, politische Risiken zu mindern. Wie wir in letzter Zeit gesehen haben, bestehen Risiken betreffend Wahlen aber nicht nur in Lateinamerika, sondern in vielen Ländern weltweit, etwa auch in den USA, wie sich derzeit zeigt.

Ein wichtiges Thema in der Bergbauindustrie sind immer auch die Kosten. Nach der schwierigen Entwicklung in den letzten Jahren hat Pan American mit den Zahlen zum ersten Quartal positiv überrascht. Wie werden sich die Kosten im weiteren Verlauf des Jahres entwickeln?

Wenn die Metallpreise und die Wechselkurse ungefähr so bleiben wie heute, sieht es auf der Kostenseite weiterhin ziemlich gut aus. Wir rechnen für 2024 mit nachhaltigen Investitionsausgaben zwischen 295 und 310 Mio. $, woraus sich unsere Prognose für die nachhaltigen Gesamtkosten von 16 bis 18.50 $ pro Unze Silber ableitet. Unsere Ausgaben sind aufgrund von Faktoren wie starken Regenfällen in Südamerika während bestimmter Monate aber nicht gleichmässig über das Jahr verteilt. Für das erste und zweite Quartal dürften sie niedriger sein als im dritten und vierten Quartal, was sich entsprechend in den Gesamtkosten reflektieren sollte. Saisonbedingt wird aber auch die Produktion in der zweiten Jahreshälfte höher sein. Insgesamt bin ich daher optimistisch, dass wir attraktive Margen erzielen werden.

Im Rahmen der Portfoliobereinigung nach der Yamana-Übernahme wurde Anfang Mai die Goldmine La Arena in Peru für 245 Mio. $ veräussert. Wie werden Sie dieses Geld einsetzen?

In den letzten vierzehn Monaten haben wir Randgeschäfte im Wert von fast 1 Mrd. $ in Cash devestiert. Dabei haben wir Anrechte an Einnahmen aus der Produktion von starken Vertragspartnern behalten, was uns eine Option auf die zukünftigen Metallpreise bietet. Mit einem Teil des Erlöses haben wir unsere Schulden um rund 400 Mio. $ reduziert. Auch haben wir im ersten Quartal 58 Mio. $ durch Dividenden und Aktienrückkäufe an die Aktionäre zurückgezahlt. Unsere Bilanz ist solid und verfügt über eine verfügbare Liquidität von 1,1 Mrd. $, davon über 330 Mio. $ in bar. Angesichts der Konsolidierung in unserer Branche ist das ein bedeutender Vorteil: Um sofort reagieren zu können, wenn das richtige Projekt zum richtigen Preis verfügbar wird, braucht es eine starke Bilanz.

Was können Anleger künftig in Bezug auf die Ausschüttungspolitik erwarten?

Wir schütten seit 2010 kontinuierlich eine Dividende aus, wobei der Betrag aufgrund der zyklischen Natur unserer Branche variiert. Derzeit zahlen wir vierteljährlich eine Basisdividende von 0.10 $ pro Aktie. Hinzu kommt eine variable Komponente, die an die Nettobarmittel gebunden ist. Bei freundlichen Marktbedingungen und einem steigenden Barbestand passt sich die Gesamtdividende damit automatisch an. Ausserdem kaufen wir opportunistisch Aktien zurück, wenn unser Aktienkurs erheblich von den Metallpreisen abweicht. Im ersten Quartal haben wir beispielsweise 21,5 Mio. $ für Rückkäufe eingesetzt. Die Abweichung hat sich nun etwas verringert, da unser Aktienkurs in den letzten drei Monaten mehr als 40% avanciert ist. Doch die Metallpreise sind ebenfalls gestiegen, womit weiterhin eine Abkopplung besteht. Demnach werden wir möglicherweise weitere Rückkäufe sehen.