The Market macht sich regelmässig auf die Suche nach vernünftig bewerteten Qualitätsunternehmen. In der Schweiz kommt es zu sechs Ein- und drei Austritten. Auch in Europa und den USA gibt es viele Auswechslungen.
Die ersten hundert Tage von Donald Trumps zweiter Amtszeit hatten es in sich. Es blieb kaum ein Stein auf dem anderen, und die Finanzmärkte bewegten sich im Takt der Ankündigungen des US-Präsidenten. Gleichzeitig scheint sich Europa und da vor allem Deutschland von den USA zu emanzipieren, was sich im besseren Abschneiden der europäischen Börsen niederschlägt. Gefragt waren vor allem defensive Sektoren wie Versorger und Basiskonsum, die Schutz vor einem wahrscheinlicher werdenden Abschwung der Weltwirtschaft bieten.
Die Turbulenzen gingen an der Qualitätsauswahl von The Market nicht spurlos vorbei. Sowohl die europäische wie auch die US-Auswahl hinkten wegen ihres hohen Gewichts in konjunkturabhängigen Valoren den Vergleichsindizes seit der letzten Bestandesaufnahme Anfang Februar hinterher. Deutlich besser präsentiert sich die Schweizer Selektion, die dank ihres Fokus auf europa- und schweizlastige Unternehmen den Swiss Performance Index deutlich schlagen konnte:
Die Kriterien
Zur Erinnerung: Seit der Lancierung 2019 macht sich The Market an den Börsen der Schweiz, Europas und der USA regelmässig auf die Suche nach vernünftig bewerteten Qualitätsunternehmen.
Was Qualität ausmacht, ist nicht einheitlich definiert. The Market versteht darunter Aktien von Gesellschaften, die eine höhere Kapitalrendite erzielen, eine robustere Bilanz aufweisen und günstiger bewertet sind als das Durchschnittsunternehmen im Vergleichsindex.
Als Kriterien werden die Rendite auf das eingesetzte Kapital (Return on Invested Capital, ROIC), das Verhältnis aus Nettoschulden zum Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (Ebitda) sowie der Unternehmenswert (Enterprise Value, EV) in Relation zum Ebit verwendet.
In jeder Region wird je nach Aussagekraft ein viertes Kriterium eingesetzt. In der Schweiz ist es das Wachstum des Buchwerts je Titel über fünf Jahre, in den USA die totale Ausschüttungsrendite – definiert als Dividenden und Nettoaktienrückkäufe im Verhältnis zum Unternehmenswert – und in Europa das Momentum der Gewinnprognosen.
Viele Comebacks in der Schweiz
In der Schweiz erfüllen neunzehn Namen alle Kriterien, drei mehr als Anfang Februar. Dabei kam es zu drei Aus- und sechs Eintritten:
Nicht mehr dabei sind die Valoren des Aussenwerbers APG, des Maschinenbauers Schlatter und des Gebäudetechnikers Zehnder. Bei APG ist das Wachstum des Buchwerts je Aktie unter den Median im SPI gesunken, bei Schlatter und Zehnder belastet ein Gewinnrückgang (Schlatter) respektive -einbruch (Zehnder), sodass mehrere der gewinnbasierten Kriterien (ROIC, Verschuldung, bei Zehnder auch die Bewertung) nicht mehr erfüllt werden. Gerade Zehnder dürfte jedoch von ihrem Fokus auf den deutschen Markt profitieren, der dank der dort gesprochenen Konjunkturpakete Auftrieb verspüren sollte.
Das Gleiche gilt für die Intralogistiker Kardex und Interroll, die beide den Wiedereintritt geschafft haben. Die Analysten von Vontobel schätzen den Deutschlandanteil bei Kardex auf 35% und bei Interroll auf 30%. Während die Aktien von Interroll bereits seit Jahren schlecht laufen und mittlerweile auf einem Fünfjahrestief notieren, verzeichneten zuletzt auch die Titel von Kardex ausgeprägte Gewinnmitnahmen.
Kardex hat mit klugen Akquisitionen das Produkt- und Lösungsangebot geschickt ergänzt und sich breiter aufgestellt, wovon auch die Aktien lange profitierten. The Market sieht Kardex bestens positioniert, um vom strukturellen Trend der Automatisierung von Material- und Warenflüssen zu profitieren. Das breite Portfolio schützt zudem vor starken konjunkturellen Schwankungen. Derweil leidet Interroll noch immer unter der Investitionszurückhaltung bei Grossprojekten, vor allem im Bereich E-Commerce.
Cicor ist erstmals dabei
Neben Kardex und Interroll haben mit dem Industriekonzern ABB, dem Computerzubehörhersteller Logitech und dem Verbindungstechniker Huber+Suhner auch andere alte Bekannte nach unterschiedlich langer Absenz ihr Comeback geschafft. Erstmals dabei sind die Papiere des Ostschweizer Elektronikkomponentenherstellers Cicor Technologies.
Cicor stellt Leiterplatten für verschiedene Endmärkte in der Industrie, der Medizintechnik, in der Luft- und der Raumfahrt sowie der Verteidigung her. Letztere sind neben guten Zahlen dafür verantwortlich, dass sich der Aktienkurs seit Anfang Jahr fast verdoppelt hat. Das Unternehmen aus dem sankt-gallischen Bronschhofen ist einer der wenigen Schweizer Werte mit Rüstungsbezug – ein Bereich, der wegen der europäischen Aufrüstung Wachstum verspricht und derzeit gesucht ist.
Im laufenden Jahr dürfte Cicor rund ein Drittel ihres Umsatzes mit Rüstung erzielen, wo sie sich zum europäischen Marktführer in der EMS-Branche (Electronics Manufacturing Services) entwickelt hat. Mit dem Übernahmeangebot für Teile der insolventen französischen Eolane könnte sie den Umsatzanteil der Rüstungssparte auf rund 50% steigern. Überhaupt akquiriere das Unternehmen bei den derzeit gedrückten Bewertungen geschickt, ist am Markt zu hören. Gemäss Analystenschätzungen soll der Umsatz bis 2028 mindestens verdoppelt werden.
Achtung: geringe Liquidität
Ein Haken ist jedoch die spärliche Liquidität der Titel. Ausser an der eher geringen Marktkapitalisierung von 500 Mio. Fr. liegt das auch an der Private-Equity-Gesellschaft One Equity Partners, die mit einem Anteil von 40% der grösste Aktionär ist. Zusammen mit den Aktien im Eigenbestand und einer Beteiligung des Fürstentums Liechtenstein befindet sich weniger als die Hälfte der Cicor-Valoren auf dem Markt. Bei Transaktionen drängen sich deshalb Kurslimiten auf.
ABB ist weltweit führend in der Energie- und der Automationstechnik. Sie profitiert von Megatrends wie Elektrifizierung, Energiesicherheit oder Automatisierung. Der riesige Bedarf an Datenzentren für künstliche Intelligenz gilt wie die Energietransformation als Wachstumstreiber.
Dazu führt der seit August amtierende CEO Morten Wierod die unter seinem Vorgänger Björn Rosengren begonnene Restrukturierung fort. So soll die Division Robotik, die derzeit unter der schwachen Nachfrage aus der Automobilbranche leidet, abgespalten werden. Das dürfte die bereits rekordhohe Ebita-Marge des Konzerns um bis zu 50 Basispunkte erhöhen, und auch die Kapitalrenditen würden steigen. Mit einem für Ende 2025 geschätzten Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 22,7 ist ABB teurer als der weniger profitable Konkurrent Siemens (18,2), aber günstiger als die etwas schneller wachsende französische Schneider Electric (24,2).
Kurssturz von Logitech drückt Bewertung
Logitech, die im Januar aus Bewertungsgründen ausgeschieden ist, hat den Zollhammer von Trump besonders heftig zu spüren gekriegt. Der Spezialist für Computerzubehör erzielt 30% des Umsatzes in den USA und produziert in China sowie weiteren Ländern in Asien. Die Titel haben seit Ende März zwischenzeitlich fast 30% verloren, nachdem sie schon zuvor Federn lassen mussten, womit die Bewertung wieder unter den Median des SPI gesunken ist.
Der grosse Kursverlust dürfte auch der Grund sein, weshalb die Papiere kaum auf die Kassierung der Jahresprognose reagiert haben. Die negativen Aussichten scheinen eingepreist zu sein. Allerdings dürfte sich der Kurs kaum erholen, solange der Handelsstreit zwischen den USA und China andauert. Sollte es hingegen zu einer Einigung kommen, dürfte die Erleichterung bei den Logitech-Valoren spürbar sein.
Huber+Suhner stellt optische und elektrische Verbindungstechnik her und mischt so bei der Ausrüstung von Datenzentren mit. Auch in der Satelliten- und der Wehrtechnik ist das Unternehmen aus Pfäffikon im Kanton Zürich aktiv. Auf den Kurs drückt die flaue Nachfrage aus der Autoindustrie, wo sich Huber+Suhner auf die Ausrüstung von Elektrofahrzeugen und auf das teilautonome Fahren ausgerichtet hat. Die Titel notieren denn auch kaum höher als im Sommer 2017.
Deutschland und Dänemark mit Doppelvertretung
In Europa erfüllen 47 Gesellschaften alle Kriterien, nach 52 im Februar. Unter den zwanzig günstigsten Werten tauchen erstmals der italienische Lastwagenbauer Iveco, der deutsche Versorger RWE sowie der ebenfalls aus Deutschland stammende Kupferproduzent Aurubis, die beiden dänischen Werte FLSmidth und Genmab sowie der schwedische Geldtransportanbieter Loomis auf. Das Comeback schafft der österreichische Wasserkraftzulieferer Andritz, den The Market im März zum Kauf empfohlen hat.
RWE und Aurubis werden nächste Woche zusammen mit den weiteren deutschen Vertretern Hochtief, Freenet und Beiersdorf in einem separaten Artikel vorgestellt.
Iveco stellt Lastwagen, Busse, Motoren und Militärfahrzeuge her. Während die ersten drei Bereiche insgesamt kaum wachsen, sorgt die Rüstungssparte derzeit für Fantasie, auch weil das Unternehmen über ihre Abspaltung nachdenkt. Gemäss den Analysten von Deutsche Bank trug das Geschäft mit gepanzerten Fahrzeugen im vergangenen Jahr mit 113 Mio. € zwar nur etwas mehr als 11% zum Konzerngewinn bei, dürfte aber mehr als 1 Mrd. € wert sein – das entspricht rund einem Drittel der gesamten Marktkapitalisierung von Iveco.
Trotz des Hypes um das Rüstungsthema, und obwohl sich die Margen dank einer Erholung der Nachfrage in Europa und Brasilien erholen dürften, sind die Experten von JPMorgan skeptisch. «Wir bleiben vorsichtig, weil im nächsten Investitionszyklus der Gewinn unter Druck kommen könnte, da sich die Nachfrage in Richtung elektrischer Antriebe verschiebt», schreiben sie. Wie die Kollegen von Deutsche Bank stufen sie den Titel mit «Neutral» respektive «Halten» ein.
Ein Zulieferer der Zement- und der Bergbauindustrie
FLSmidth ist auf Maschinen und Dienstleistungen für die Zement- und die Bergbauindustrie spezialisiert – zwei Sektoren, die von globalen Infrastrukturinvestitionen profitieren dürften. Mit der Akquisition von ThyssenKrupp Mining wurde die Marktposition im Bergbausegment weiter gestärkt.
Die Dänen, an denen die auf nordische Länder fokussierte Private-Equity-Gesellschaft Altor Equity Partners mit knapp 15% und der US-Value-Investor Artisan Partners mit 3,3% beteiligt ist, sollten nach einer Phase der Restrukturierung die Profitabilität schrittweise verbessern können, was mittelfristig steigende Margen und einen höheren freien Cashflow erwarten lässt.
Die Analysten von Barclays sind dennoch skeptisch. «Die verbesserten Margen sind eingepreist, und die Herausforderungen bezüglich Wachstum bleiben gross», schreiben sie. Ein Grund dafür ist der Fokus auf Industriemetalle, wo die Nachfrage nach Ausrüstung derzeit gering sei.
Artisan ist auch an Genmab beteiligt
Artisan hält auch eine grössere Position am Biotech-Unternehmen Genmab, das sich auf innovative Antikörpertherapien gegen Krebs spezialisiert hat. Lizenzpartnerschaften sorgen für stetige Einnahmen. Dazu verfügt das Unternehmen über eine vielversprechende Pipeline.
Im Bemühen um ein Nachfolgeprodukt für die Antikörpertherapie Darzalex, die in den Jahren 2031 (USA) und 2032 (Europa) den Patentschutz verlieren wird, erlitten die Dänen kürzlich aber einen Rückschlag: Der US-Riese Johnson & Johnson will den neuen Antikörper HexaBody nicht lizenzieren. Genmab wird dessen klinische Entwicklung deshalb nicht weiterverfolgen.
Dennoch bleiben die Analysten von UBS zuversichtlich. Die derzeitige Bewertung messe der vielversprechenden Pipeline keinen Wert zu. Es brauche aber erfolgreiche Ergebnisse aus Phase-3-Studien, um das Sentiment gegenüber den Valoren zu verbessern. «Die Frage ist aber nicht, ob, sondern wann das gelingen wird», schreiben sie. Sie empfehlen die Aktie mit einem Kursziel von 2700 dKr. zum Kauf. Derzeit steht der Kurs bei 1300 dKr.
Mit dem US-Value-Investor Harris Associates hat auch der schwedische Geldtransportanbieter Loomis einen prominenten Aktionär. Er erzielt gemäss den Kreditanalysten von Danske Bank dank starker Marktstellung und hoher Zuverlässigkeit regelmässiges Wachstum, attraktive Margen und einen hohen freien Cashflow. Zwar könnten alternative Bezahlformen die Nachfrage nach Geldtransporten belasten, doch scheint dieses Risiko angesichts einer Rendite des freien Cashflows von fast 9% eingepreist zu sein.
US-Auswahl erhält prominenten Zuwachs
In den USA erfüllen 77 Namen alle Kriterien, nach 66 im Februar. Unter den zwanzig Werten mit der höchsten Ausschüttungsrendite erscheinen erstmals die Papiere des Sportartikelherstellers Nike sowie des Gesundheitsdienstleisters Molina Healthcare:
Nike musste durch Trumps Zollhammer einen weiteren Schlag einstecken, lässt der US-Riese doch Schuhe und Bekleidung vornehmlich in Vietnam fertigen, das mit besonders hohen «reziproken» Zöllen bedacht wurde. Der Sinkflug begann allerdings schon viel früher. Seit dem im November 2021 verzeichneten Allzeithöchst sind die Titel 70% eingebrochen. Belastet haben zu hohe Lager, ein Strategiewechsel hin zum Direktvertrieb, der Trend zu günstigeren Alternativen und Marktanteilsgewinne von Konkurrenten wie Adidas, On oder New Balance vor allem bei Lifestyle- und Performanceprodukten.
Henrik Muhle von der deutschen Fondsboutique Gané hält den Kurseinbruch für übertrieben. Er hält Nike in seinen Fonds, obwohl die Unsicherheit um die Zölle belaste und es derzeit fast unmöglich sei, das Gewinnwachstum abzuschätzen. Mit Elliott Hill habe letztes Jahr ein neuer CEO übernommen, der Nike operativ neu ausrichte und die fehlgeschlagene Anpassung der Vertriebsstrategie durch seinen Vorgänger korrigieren dürfte.
Angetan ist Muhle von der Bewertung, die mit einem für 2025 geschätzten Kurs-Umsatz-Verhältnis von 1,6 für einen schuldenfreien Marktführer mit ausgezeichneter Kapitalallokation sehr niedrig sei. 2025 dürfte indes ein Übergangsjahr bleiben. Eine Einigung im Handelsstreit zwischen den USA und Vietnam würde den Kurs wohl dennoch beleben.
Molina Healthcare hat Kapitalrenditen deutlich gesteigert
Molina Healthcare bietet Krankenversicherungen für einkommensschwache Bevölkerungsgruppen im Rahmen staatlich finanzierter Programme wie Medicaid und Medicare an. Dabei erhält sie von staatlichen Stellen einen festen Betrag pro Mitglied und Monat und übernimmt im Gegenzug die Kosten für medizinische Leistungen wie Arztbesuche, Krankenhausaufenthalte oder Medikamente.
Dieses Geschäftsmodell sorgt für stetige Einnahmen, erlaubt aber nur geringe Margen. Seit Joseph Zubretsky 2017 den CEO-Posten von Mario Molina, dem Sohn des Gründers, übernommen hat, sind die Kapitalrenditen deutlich gestiegen. Neben einer Restrukturierung, die den Verkauf unprofitabler Einheiten oder den Rückzug aus US-Bundesstaaten mit strukturellem Defizit umfasste, trägt auch die geringe Kapitalintensität zu den hohen Renditen bei.
Letztere rührt daher, dass Molina keine eigenen Kliniken betreibt, sondern mit einem Netzwerk von Leistungserbringern arbeitet. Der stetige Ausbau des staatlichen Gesundheitswesens, die Expansion in neue Bundesstaaten und gezielte Zukäufe sollten für moderates Wachstum und stabile Margen sorgen. Die Vorzüge als defensiver Wachstumswert scheinen auch Harris Associates zu überzeugen, die im ersten Quartal eine Position in Molina aufgebaut hat.
ON Semiconductor ist zurück
Molina reiht sich auch unter den zwanzig günstigsten US-Qualitätsaktien ein, bei denen es zudem zu einem Wiedersehen mit dem Chipproduzenten ON Semiconductor kommt:
Die Valoren von ON Semiconductor werden wie ihre Branchennachbarn von Konjunktursorgen und dem Zollstreit belastet. 80% des Umsatzes von ON stammen aus dem Auto- und dem Industriebereich, die beide unter Druck stehen. Die Titel haben seit ihrem im Sommer 2023 verzeichneten Höchst denn auch mehr als 70% verloren.
Das grösste Problem von ON ist die geringe Kapazitätsauslastung, die sich gemäss den Analysten von Bloomberg Intelligence erst nächstes Jahr erholen dürfte, wenn die Nachfrage nach Elektrofahrzeugen wieder anzieht. Gemäss den Spezialisten von Bank of America dürfte ON 2026 und 2027 den Umsatz im Autobereich, der zwischen 50 und 60% des Gesamtumsatzes ausmacht, 19 respektive 20% steigern können, nachdem die Verkäufe dieses Jahr noch deutlich rückläufig sind. Hoffnung machen auch die kürzlichen Verlautbarungen von Texas Instruments und STMicroelectronics, die Talsohle im Halbleiterzyklus sei erreicht.
Anleger müssen sich bewusst sein, dass die Auswahl stark konjunkturabhängig ist. Sie würde deshalb unter einem Abgleiten der Weltwirtschaft in eine Rezession leiden. Andererseits bieten gerade wirtschaftlich schwierige Zeiten die besten Gelegenheiten für den Einstieg in konjunktursensitive Werte.
