Bei der Börsenkorrektur hat die UBS-Aktie besonders gelitten. Neben Konjunktursorgen belastet die Kapitalfrage die Grossbank zusätzlich.
Wenn es an den Börsen bebt, leidet eine Aktie besonders: jene der UBS – der einzig verbliebenen Schweizer Grossbank. Allein in der Woche der Ankündigung der Trump-Zölle verloren die Titel mehr als 17 Prozent. Europäische Bankaktien wurden bei der Börsenkorrektur ebenfalls schwer getroffen, doch der Branchenindex Stoxx Europe 600 Banks steht im Gegensatz zur UBS seit Anfang Jahr noch im Plus.
Die UBS-Aktien hielten schon vor dem Trump-Crash nicht mit der Konkurrenz mit. Europäische Finanzaktien wie BNP Paribas, Deutsche Bank oder Santander notieren auch nach dem Börsensturz fürs Jahr noch positiv. Nicht die UBS, die Aktie hat fast ein Fünftel an Wert verloren. Sie notiert zwar noch über dem Niveau bei der CS-Rettung, doch die kräftigsten Kursavancen gehen auf die Monate nach der Übernahme im März 2023 zurück. Seit vergangenem Jahr geht es seitwärts.
Aktionäre als erste «Verteidigungslinie»
Dabei ist die Bank auf eine starke Aktie angewiesen. Denn ihre Chefs sprechen gerne vom UBS-Aktienkapital als erster «Verteidigungslinie»: Sollte die Bank in Probleme geraten, sollen zuerst die Aktionäre zur Kasse gebeten werden. Doch die UBS-Aktie steht auf schwachem Fundament. Das hat nichts mit der operativen Leistung zu tun: Bei der Integration der CS macht die Bank bis jetzt keine sichtbaren Fehler, auch das Wealth Management läuft gut.
Doch die politische Diskussion überschattet die Erfolge. Die regulatorische Debatte über künftige Kapitalanforderungen und das Gezanke der UBS mit den Bundesbehörden sind allgegenwärtig und belasten die Aussichten – zumal Bankaktien als zyklische Werte schon stark von der Konjunktur abhängen und deshalb besonders schwankungsanfällig sind.
Die Zeit der Ungewissheit wird sich für die UBS nicht nur wegen Trumps chaotischer Handelspolitik dahinziehen. Eine Entscheidung über die Kapitalvorgaben ist nicht vor Ende 2027 zu erwarten, mit der Inkraftsetzung ist frühestens ab dem darauffolgenden Jahr zu rechnen. Denn die Finanzministerin Karin Keller-Sutter hat auf den Verordnungsweg verzichtet und den Gang zum Parlament gewählt: Im Mai 2025 dürfte der Bundesrat einen Gesetzesvorschlag zur Vernehmlassung vorlegen.
Kapital auch im Ausland ein Thema
Das verändert die Perspektiven für Investoren. Die bisher hauptsächlich in der Schweiz geführte Debatte über die Kapitalisierung der UBS ist seit der Publikation der Jahreszahlen der Bank im Februar auch im Ausland ein Thema, und das belastet den «Investment-Case»: «Kollegen in London waren sich nicht bewusst, wie emotional die Diskussion in der Schweiz geführt wird und dass die Kapitalfrage noch gar nicht gelöst ist», sagt Michael Klien, Bankanalyst bei der ZKB.
Klien geht schon länger von der Schweizer Realität aus: Er erwartet, dass die Bundesbehörden ihre Maximalforderungen durchsetzen werden und die UBS einen zusätzlichen Kapitalbedarf von rund 20 Milliarden Franken haben wird.
In diesem Szenario müssten die ausländischen Tochtergesellschaften im Stammhaus vollständig mit Kapital unterlegt werden. Die Kernkapitalquote würde von derzeit 14,3 Prozent auf über 18 Prozent klettern – die UBS wäre die mit Abstand am besten kapitalisierte internationale Grossbank.
Aktionäre bei Laune halten
Doch was Bern gefällt, ist für internationale Investoren ein Nachteil. Das wurde nach der letzten Zahlenpräsentation klar: Die Aktien gaben damals um fast 7 Prozent nach, und Analysten nahmen ihre Erwartungen betreffend Aktienrückkäufe deutlich zurück. Investoren lieben Aktienrückkäufe und Dividenden, weil so Kapital an sie zurückfliesst.
Die UBS will dieses Jahr für 3 Milliarden Franken eigene Aktien zurückkaufen, 2 Milliarden davon macht sie aber von den Kapitalregeln abhängig, die auf sie zukommen. Eigentlich will die UBS bei den Aktienrückkäufen das Niveau von 2022 erreichen – damals kaufte sie für 5,6 Milliarden Dollar Titel zurück. Angesichts der politischen Diskussion glaubt man bei der ZKB nicht, dass das möglich sein wird.
Die Eckwerte der neuen Kapitalregeln sollten im Mai mit dem Beginn der Vernehmlassung bekannt sein. Die UBS macht derweil operativ einfach weiter, auch wenn die Kapitalfrage nicht abschliessend beantwortet ist. Sie versucht die Aktionäre, so gut es geht, bei Laune zu halten. Dabei reize die UBS die Kapitalrückführungen nicht aus: «Sie könnte mehr ausschütten», sagt Klien.
Trotz teuren Integrationsarbeiten baut die Bank weiterhin Kapital auf und verkürzt ihre Bilanz. Aktienrückkäufe müssen laut Investoren nicht bedeuten, dass Substanz ausgehöhlt wird, sondern können auch darauf hinweisen, dass Kapital effizient eingesetzt wird. In Bern dürfte eine «effiziente Kapitalallokation» als Argument für eine tiefere Eigenkapitalquote allerdings nicht gelten.
Kann die UBS mit 18 Prozent Kapital funktionieren?
Doch was bedeutet eine Kapitalquote von 18 Prozent für die Aktie? Würden sich die Aktionäre abwenden und die Papiere verkaufen? Gemäss Klien könnte die UBS auch mit einer höheren Kapitalisierung in bestehender Struktur weitermachen, das würde sie jedoch im Wettbewerb benachteiligen.
Die Bank könnte dem aber mit strukturellen Massnahmen begegnen. So könnte die Veränderung der Gruppenstruktur die Situation entschärfen. Das sei aber eine komplexe Sache, sagt Klien. Konkret könnte die UBS versuchen, die Kapitalisierung der Rechtseinheiten und deren Kapitalunterlegung auf Stufe Holding zu vereinfachen, um so den Konsolidierungseffekt zu mindern.
Dies könnte etwa bei einem Sitz in den USA mit einer amerikanischen Zwischenholding von Vorteil sein, schreibt der Bankexperte in einer Studie. Möglicherweise könnte ein Sitz in den USA angesichts der handelspolitischen Entwicklung unter der Regierung Trump auch weitere Vorteile bieten.
Bewertungsabschlag gegenüber Konkurrenz
Eine strengere Regulierung in der Schweiz wäre für die UBS ein Wettbewerbsnachteil, vor allem hinsichtlich der amerikanischen Banken. Und diese könnte sich in einer geringeren Bewertung der UBS-Aktien, also auch in einem tieferen Aktienkurs spiegeln. Der gegenwärtige Börsenwert der UBS von rund 80 Milliarden Franken könnte weiter zurückgehen, was die Bank als Übernahmekandidatin potenziell attraktiv macht.
Nach den jüngsten Kursverlusten ist die UBS-Aktie nur noch mit einem Kurs-Buchwert-Verhältnis von 1 bewertet – das macht sie 30 Prozent günstiger als vergleichbare Konkurrenten. Dabei müsse man die UBS gemäss Klien nicht nur mit Universalbanken vergleichen, sondern insbesondere mit globalen Wealth-Managern wie Julius Bär oder Morgan Stanley. Diese sind derzeit um 50 beziehungsweise 70 Prozent höher bewertet.
Um wieder zur Konkurrenz aufzuschliessen, ist es für die UBS also ein weiter Weg. Dass es möglicherweise erst Ende 2027 Klarheit über die Kapitalfrage geben wird, ist einerseits negativ: «Investoren mögen keine Unsicherheit», sagt Klien. Andererseits könne eine längere Aushandlungsfrist auch ein Vorteil sein, da sie zu mehr Verständnis für die Position der Bank führen könnte. Die Lobbying-Bemühungen der UBS dürften also noch lange nicht am Ende sein.
